在被認(rèn)為是自大蕭條以來(lái)最大的金融危機(jī)過(guò)后，編寫一本關(guān)于固定收益證券及其衍生品的風(fēng)險(xiǎn)與回報(bào)的教材，是一件令人非常激動(dòng)的事情。在寫書(shū)的三年間，金融界發(fā)生了一系列的巨變，許多固定收益證券市場(chǎng)的重要投資機(jī)構(gòu)不是破產(chǎn)了（比如貝爾斯登和雷曼兄弟投資銀行），就是被政府接手了（如美國(guó)兩大住房抵押貸款巨頭——房地美和房利美），或者被其他銀行接手了（如美林證券投資銀行）。在這次危機(jī)中，美國(guó)政府成為焦點(diǎn)：一方面，美聯(lián)儲(chǔ)把它的短期參考利率，即聯(lián)邦基金目標(biāo)利率下調(diào)到幾乎為零，并且迅速建立了貸款機(jī)構(gòu)給金融系統(tǒng)補(bǔ)充流動(dòng)性的機(jī)制；另一方面，美國(guó)財(cái)政部利用國(guó)會(huì)批準(zhǔn)的基金幫助大量金融機(jī)構(gòu)脫離困境，同時(shí)聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司（FDIC）為銀行的短期債務(wù)提供了展期擔(dān)保。
這次金融危機(jī)會(huì)給全球固定收益證券市場(chǎng)帶來(lái)怎樣的變化呢？
盡管目前仍然難以估計(jì)此次衰退會(huì)持續(xù)多長(zhǎng)時(shí)間，但現(xiàn)在可以肯定的是，固定收益證券市場(chǎng)會(huì)變得更大。這是由以下幾個(gè)原因造成的：首先，政府債券會(huì)在未來(lái)擴(kuò)張，因?yàn)槿�球的政府都在增加支出以刺激需求和重振�?jīng)濟(jì)。要采取這種政策就必須借比以前更多的債，這樣就會(huì)增加政府債券，從而影響固定收益證券市場(chǎng)的規(guī)模。比如，有價(jià)證券中的美國(guó)政府債券在2008年年末達(dá)到6萬(wàn)億美元，占到了美國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的40%左右。國(guó)會(huì)預(yù)算部門（CBO）預(yù)計(jì)2009年美國(guó)財(cái)政支出赤字會(huì)增加1.8萬(wàn)億美元。在2009年關(guān)于總統(tǒng)預(yù)算計(jì)劃的分析中，國(guó)會(huì)預(yù)算部門甚至預(yù)測(cè)公眾持有的美國(guó)政府債券會(huì)從2009年占GDP的56.8%增加到2019年占GDP的80%。
�　￡P(guān)于財(cái)政政策是否真的起作用還存在很大的爭(zhēng)議。然而，它會(huì)增加政府債務(wù)幾乎是公認(rèn)的。��
�ⅰ≡斍橐�(jiàn)2009年3月，國(guó)會(huì)預(yù)算辦公室發(fā)布的《總統(tǒng)預(yù)算的初步分析和CBO預(yù)算與經(jīng)濟(jì)觀點(diǎn)的變化》。��
第二，美國(guó)政府于2008年承擔(dān)起了兩大住房抵押貸款巨頭房地美和房利美的債務(wù)責(zé)任，因此抵押貸款巨頭們價(jià)值萬(wàn)億美元的債務(wù)現(xiàn)在可以被認(rèn)為和美國(guó)政府債券一樣安全（或風(fēng)險(xiǎn)一致），這進(jìn)一步擴(kuò)大了美國(guó)政府債務(wù)的實(shí)際規(guī)模。然而由抵押貸款巨頭們發(fā)行的債務(wù)資產(chǎn)并不像美國(guó)國(guó)債那么簡(jiǎn)單，因?yàn)檫@些債務(wù)資產(chǎn)有一系列額外的特征，比如各種各樣的嵌入式期權(quán)，因此對(duì)它們的估價(jià)和風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估也會(huì)更困難。這兩大巨頭需要發(fā)行這些類型的資產(chǎn)來(lái)對(duì)沖它們持有的抵押貸款擔(dān)保證券（MBS）的價(jià)值變動(dòng)，這個(gè)變動(dòng)主要是由利率波動(dòng)引起的。事實(shí)上，房地美、房利美和吉利美三大機(jī)構(gòu)持有和擔(dān)保了約市值9萬(wàn)億美元的美國(guó)抵押貸款市場(chǎng)的一半。這意味著價(jià)值4萬(wàn)億～5萬(wàn)億美元的抵押貸款擔(dān)保證券現(xiàn)在是由美國(guó)政府擔(dān)保的。事實(shí)上，正是由于這個(gè)擔(dān)保，這三大機(jī)構(gòu)才能夠在2008年的第四季度發(fā)行抵押貸款擔(dān)保證券，然而私人市場(chǎng)卻完全萎縮了。鑒于抵押貸款擔(dān)保證券市場(chǎng)絕對(duì)而巨大的額度，明白這些復(fù)雜的固定收益資產(chǎn)的價(jià)格和風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖方法是非常重要的。
總的來(lái)講，對(duì)于固定收益證券及其衍生品的估值、風(fēng)險(xiǎn)和收益影響因素的理解從未變得如此重要。正如上面提到的，固定收益證券市場(chǎng)不僅會(huì)在未來(lái)兩年內(nèi)進(jìn)一步擴(kuò)張，而且在過(guò)去兩年內(nèi)全球投資者都在拋售風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)、購(gòu)買安全的美國(guó)政府債券，這就推高了美國(guó)政府債券的價(jià)格，從而使投資者的收益降低。理解改變利率期限結(jié)構(gòu)的影響因素是重要的，這可以幫助投資者判斷這些證券的價(jià)格在危機(jī)結(jié)束后會(huì)如何變動(dòng)，比如投資美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債能有多安全。盡管美國(guó)政府目前還不會(huì)拖欠債務(wù)，但拖欠風(fēng)險(xiǎn)僅僅是影響國(guó)債價(jià)值的風(fēng)險(xiǎn)之一。所以理解投資于“安全”的國(guó)債可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)就至關(guān)重要，尤其是在目前的低利率環(huán)境中。事實(shí)上，為了使銀行部門免于缺乏流動(dòng)性而破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)出臺(tái)了大規(guī)模的擴(kuò)張性貨幣政策，這些政策可能會(huì)在未來(lái)引起通貨膨脹。通貨膨脹會(huì)影響長(zhǎng)期債券的名義回報(bào)率，因此固定收益?zhèn)�券的價(jià)格會(huì)做出相應(yīng)的調(diào)整。投資美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債真的安全嗎？那么，同樣由美國(guó)政府擔(dān)保的機(jī)構(gòu)發(fā)行的抵押貸款擔(dān)保證券安全嗎？投資后者的風(fēng)險(xiǎn)比投資美國(guó)國(guó)債更大嗎？應(yīng)該怎樣利用衍生品來(lái)對(duì)沖這些風(fēng)險(xiǎn)呢？
關(guān)于本書(shū)
本書(shū)涵蓋了“固定”收益證券及其估值、風(fēng)險(xiǎn)和風(fēng)險(xiǎn)管理的分析。我給“固定”這個(gè)詞加上引號(hào)是因?yàn)楝F(xiàn)在大多數(shù)所謂的固定收益證券的現(xiàn)金流都不再是固定的了。正是由于這個(gè)原因，現(xiàn)代金融市場(chǎng)的大多數(shù)“固定”收益證券事實(shí)上并沒(méi)有固定收益，這使得對(duì)這些債券工具的分析變得困難。讓我們更仔細(xì)地看看這些證券，再次考察美國(guó)市場(chǎng)：在2008年年底，美國(guó)債務(wù)總額達(dá)到了6萬(wàn)億美元左右，其中大約90%是有著固定收益的國(guó)債，這些國(guó)債一直有著持續(xù)的息票收入。然而，大約有10%的美國(guó)政府債券是免受通脹影響的國(guó)債，這種債券不支付固定的息票，而是隨著美國(guó)實(shí)際通脹率的波動(dòng)而變動(dòng)，也使得我們對(duì)它們的估值變得困難。除了這6萬(wàn)億美元的國(guó)債之外，還有9萬(wàn)億美元的抵押貸款擔(dān)保證券市場(chǎng)，這些債券（比如過(guò)手債券和擔(dān)保債務(wù)憑證等）的現(xiàn)金流不是固定的，而是取決于包括利率波動(dòng)在內(nèi)的多種因素。另外，我們應(yīng)該注意大額互換市場(chǎng)，目前這是固定收益交易商的主要參考市場(chǎng)，2008年這個(gè)市場(chǎng)在全球的市值達(dá)到8萬(wàn)億美元。再次說(shuō)明，互換沒(méi)有固定的收益�？傮w來(lái)看，包括遠(yuǎn)期、期貨和期權(quán)的固定收益衍生市場(chǎng)后，市值增加了數(shù)萬(wàn)億美元。
是什么使這些市場(chǎng)聯(lián)系在一起呢？
整本書(shū)都在使用的概念是無(wú)套利原則和一價(jià)定律，即如果兩項(xiàng)資產(chǎn)擁有相同的現(xiàn)金流，那么它們應(yīng)該有相同的價(jià)格。在運(yùn)行良好的市場(chǎng)中，不應(yīng)該存在（大量的）套利利潤(rùn)停留在市場(chǎng)上，因?yàn)樘桌�者�?huì)進(jìn)行套利并消除這些套利機(jī)會(huì)。從無(wú)套利原則出發(fā)，把所有的市場(chǎng)聯(lián)系在一起是非常重要的。然后，在理解了無(wú)套利原則的概念之后，我們可以回顧和嘗試?yán)斫鉃槭裁从袝r(shí)候市場(chǎng)上會(huì)出現(xiàn)明顯的套利機(jī)會(huì)，這些套利機(jī)會(huì)以看似相同的資產(chǎn)之間的價(jià)差形式出現(xiàn)。一般來(lái)講，答案是風(fēng)險(xiǎn)，也就是說(shuō)，設(shè)定套利策略并實(shí)施是有風(fēng)險(xiǎn)的。2007～2009年的危機(jī)提供了市場(chǎng)崩潰的重要實(shí)例，本書(shū)包含了幾個(gè)案例，討論了套利策略的制定、實(shí)施及其風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)。
為什么選擇這本書(shū)
固定收益證券市場(chǎng)變得日益復(fù)雜，債務(wù)資產(chǎn)有多種多樣的支付結(jié)構(gòu)，固定收益衍生品在規(guī)模和復(fù)雜程度上不斷增長(zhǎng)。事實(shí)上，很多例子都對(duì)什么是真正的衍生債券解釋得很清楚了。一般來(lái)講，我們認(rèn)為衍生債券指的是其價(jià)值取決于其他原始或基礎(chǔ)證券價(jià)值的債券，而基礎(chǔ)證券的價(jià)值由無(wú)套利原則確定。然后，當(dāng)衍生債券市場(chǎng)的規(guī)模變得比基礎(chǔ)證券市場(chǎng)更大時(shí)，到底誰(shuí)的價(jià)格決定另一個(gè)就不是那么清晰了。比如，我們現(xiàn)在仍然稱它為衍生市場(chǎng)的互換市場(chǎng)，它的規(guī)模在20世紀(jì)90年代可以忽略不計(jì)，現(xiàn)在在全球市場(chǎng)的價(jià)值則超過(guò)8萬(wàn)億美元，有人猜測(cè)其合約涉及的價(jià)值超過(guò)350萬(wàn)億美元。當(dāng)我們把互換稱為衍生品的時(shí)候，它們的價(jià)值并不由其他任何資產(chǎn)決定，而僅僅由投資者的供給和需求決定，投資者用這些衍生品來(lái)滿足他們對(duì)利率的對(duì)沖和投機(jī)的需求。
隨著固定收益證券的世界變得越來(lái)越復(fù)雜，我相信每個(gè)學(xué)習(xí)固定收益證券的人必須直面這些復(fù)雜性。本書(shū)對(duì)這些復(fù)雜證券做了深入的討論，這個(gè)討論包括證券價(jià)格、風(fēng)險(xiǎn)的影響因素以及合適的風(fēng)險(xiǎn)管理方法。然而，我的想法是提供一種方法或工具，而不是一個(gè)購(gòu)物清單。我不會(huì)去仔細(xì)討論所有可能出現(xiàn)的固定收益證券、結(jié)構(gòu)產(chǎn)品和衍生證券。相反，一旦讀者理解了基本概念，就會(huì)舉例和提供可以通用的方法。所以，正如下面討論的，本書(shū)是由真實(shí)世界的例子和案例構(gòu)成的。章末的習(xí)題使用真實(shí)世界的數(shù)據(jù)和證券來(lái)鞏固重要的概念。
另外，在當(dāng)前的金融市場(chǎng)中，諸如美聯(lián)儲(chǔ)的各國(guó)中央銀行都在積極地干預(yù)固定收益證券市場(chǎng)來(lái)影響利率，并以此來(lái)刺激真實(shí)增長(zhǎng)和使通脹率保持在較低的水平。任何關(guān)于固定收益的書(shū)都不可能繞過(guò)中央銀行對(duì)固定收益證券的影響。本書(shū)用了一章的篇幅來(lái)討論美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備體系，以及利率、實(shí)際經(jīng)濟(jì)和通貨膨脹的關(guān)系。最近學(xué)術(shù)文獻(xiàn)的一個(gè)大的進(jìn)展就是使用無(wú)套利模型來(lái)研究中央銀行的行為，這是很重要的。類似地，學(xué)術(shù)文獻(xiàn)揭露了大量非同尋常的關(guān)于收益的世界變化情況，我暫時(shí)把這些發(fā)現(xiàn)總結(jié)為一章。比如，傳統(tǒng)的觀念認(rèn)為增長(zhǎng)的收益率曲線預(yù)示著未來(lái)利率會(huì)上升，然而現(xiàn)在這已經(jīng)被實(shí)際數(shù)據(jù)證明是錯(cuò)誤的。我們應(yīng)該教會(huì)學(xué)生理解這些實(shí)踐中的證據(jù)所帶來(lái)的變化。具體而言，增長(zhǎng)的收益率曲線不能預(yù)示未來(lái)會(huì)有更高的利率，但是可以預(yù)示未來(lái)更高的債券回報(bào)率（如果有什么區(qū)別的話，那就是更低的未來(lái)利率）。也就是說(shuō)，文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)隨著時(shí)間變化的事實(shí)，這是我們?cè)诠潭ㄊ找娴臅?shū)中應(yīng)該討論的。如果不能理解收益率變動(dòng)的原因，學(xué)生們就不能真正地理解固定收益證券市場(chǎng)。
本書(shū)還強(qiáng)調(diào)了一個(gè)事實(shí)，那就是大部分對(duì)固定收益證券的分析都必須依賴于期限結(jié)構(gòu)模型，即一些關(guān)于收益率隨時(shí)間變動(dòng)的假設(shè)。我們使用這些模型通過(guò)無(wú)套利原則來(lái)聯(lián)系不同種類的金融工具，只有這樣，才能使用一只基礎(chǔ)證券的價(jià)格來(lái)確定一只更為復(fù)雜的衍生證券的價(jià)格。這些模型被市場(chǎng)參與者用于設(shè)計(jì)自營(yíng)交易專柜的套利策略，對(duì)出于交易或會(huì)計(jì)動(dòng)機(jī)的資產(chǎn)組合進(jìn)行估值，以及決定用于風(fēng)險(xiǎn)管理的對(duì)沖比例。然而，本書(shū)致力于澄清兩個(gè)重要的問(wèn)題：第一，模型存在參數(shù)，而參數(shù)需要數(shù)據(jù)來(lái)估計(jì)。因此，使用數(shù)據(jù)和電腦來(lái)估計(jì)模型的參數(shù)，然后用這些參數(shù)對(duì)固定收益證券進(jìn)行定價(jià)僅僅是這個(gè)固定收益游戲的一部分。如果沒(méi)有對(duì)數(shù)據(jù)長(zhǎng)期仔細(xì)地考查，或者不知道怎樣使用數(shù)據(jù)來(lái)構(gòu)建和完善模型，我們甚至不能保證教會(huì)學(xué)生們固定收益證券市場(chǎng)上最基本的東西。
第二，本書(shū)澄清了模型僅僅是模型而已，它們對(duì)于更加復(fù)雜的真實(shí)世界的描述總是不完整的。我們會(huì)看到不同的模型對(duì)于同一只衍生證券會(huì)有不同的定價(jià)，即使我們估計(jì)這些模型的參數(shù)時(shí)使用的是相同的數(shù)據(jù)。不存在一個(gè)完全正確的模型。任何模型都有優(yōu)點(diǎn)和缺點(diǎn)，所以對(duì)于使用這個(gè)還是那個(gè)模型非常需要權(quán)衡取舍。比如，有的模型對(duì)相對(duì)復(fù)雜的證券有簡(jiǎn)單的定價(jià)公式，當(dāng)一個(gè)交易者需要快速地計(jì)算出大規(guī)模衍生工具資產(chǎn)組合的價(jià)格時(shí)，這個(gè)模型就非常有用了。然而，在需要設(shè)計(jì)一個(gè)套利策略時(shí)，這些模型又顯得過(guò)于簡(jiǎn)單了。更復(fù)雜的模型會(huì)考慮數(shù)據(jù)的更多特征，但它們也更難以計(jì)算。最后，在某種利率環(huán)境下有的模型可能表現(xiàn)得很好，其他模型卻由于其必須做出的假設(shè)不符合實(shí)際情況而表現(xiàn)得不好。本書(shū)中涉及了幾個(gè)模型，我們仔細(xì)探討了它們的內(nèi)容、對(duì)現(xiàn)實(shí)所做的近似以及可能的缺點(diǎn)。案例研究的應(yīng)用以及章末習(xí)題可以幫助讀者能夠明白這些差異，并且理解為什么在不同的情況下要使用不同的模型。
第三，我編寫本書(shū)也是為了讓每一個(gè)對(duì)固定收益證券市場(chǎng)感興趣的人都能夠理解真實(shí)世界固定收益證券市場(chǎng)的復(fù)雜性、風(fēng)險(xiǎn)和風(fēng)險(xiǎn)管理措施，即使有些讀者沒(méi)有很強(qiáng)的專業(yè)背景。懷揣著這樣的愿望，寫這本書(shū)的每一個(gè)部分時(shí)我都會(huì)涵蓋所有的重要概念，而每個(gè)部分都對(duì)讀者的數(shù)學(xué)背景有不同的要求。第一和第二部分只需要基本的計(jì)算，第三部分則要求更專業(yè)的知識(shí)背景。不過(guò)，正如后面會(huì)討論到的，第一和第二部分已經(jīng)足夠涵蓋固定收益證券分析的完整過(guò)程以及所有的重要概念，這些概念我認(rèn)為是所有學(xué)習(xí)固定收益和在這個(gè)市場(chǎng)上處于任何角色的玩家都應(yīng)該明白的。固定收益證券的世界已經(jīng)變得更復(fù)雜了，致力于在這個(gè)環(huán)境下工作的學(xué)生現(xiàn)在必須對(duì)其復(fù)雜性有充分的認(rèn)識(shí)以便將來(lái)能夠在工作中處理復(fù)雜的問(wèn)題。
下面我將更詳細(xì)地介紹一下本書(shū)三個(gè)部分的主要內(nèi)容。
第一部分：基礎(chǔ)
本書(shū)的第一部分為第1～8章，涵蓋了固定收益證券的價(jià)格、風(fēng)險(xiǎn)和風(fēng)險(xiǎn)管理的基本知識(shí)。第1章介紹了各主要的固定收益證券市場(chǎng)，第2章包括固定收益證券的一些基礎(chǔ)內(nèi)容，即折現(xiàn)、利率以及利率期限結(jié)構(gòu)的定義。這一章還討論了債券定價(jià)的基礎(chǔ)公式，以及從觀察到的債券價(jià)格推算出折現(xiàn)率的重要方法。這些概念是在章末的一只關(guān)于逆向浮動(dòng)利率債券定價(jià)的案例研究中被引出的，這種很熱門的固定收益證券會(huì)在利率下降時(shí)產(chǎn)生高于市場(chǎng)的回報(bào)。
第3章涵蓋了風(fēng)險(xiǎn)管理的基礎(chǔ)知識(shí)：這一章介紹了久期的概念，以及在資產(chǎn)負(fù)債管理中如何使用久期來(lái)設(shè)計(jì)有效的對(duì)沖策略。章末還介紹了在險(xiǎn)價(jià)值和預(yù)期損失這兩種流行的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估方法。本章是在奧蘭治縣資產(chǎn)組合暴露的風(fēng)險(xiǎn)討論中引入這些概念的，奧蘭治縣曾在1994年損失了16億美元并且宣布破產(chǎn)。第4章涉及對(duì)第3章所引入的風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)的改進(jìn)，特別是第4章引入了凸性的概念及其在風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估和風(fēng)險(xiǎn)管理上的應(yīng)用，以及收益率曲線的斜率和凸性動(dòng)態(tài)的概念。第4章顯示了僅僅使用久期來(lái)測(cè)度風(fēng)險(xiǎn)是不準(zhǔn)確的，只要對(duì)其做出相對(duì)簡(jiǎn)單的調(diào)整就能在風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖中有好得多的表現(xiàn)，特別是基于風(fēng)險(xiǎn)中性的調(diào)整。
第5章介紹了基本的利率衍生品，如遠(yuǎn)期和互換。除了描述這些衍生品的資產(chǎn)和定價(jià)方法外，本章的幾個(gè)例子還指出了這些衍生品合約可以用于構(gòu)建風(fēng)險(xiǎn)管理策略。本章以一個(gè)例子作為結(jié)束，這個(gè)例子討論了現(xiàn)在流行的互換交易所隱含的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)如何對(duì)互換市場(chǎng)做更長(zhǎng)遠(yuǎn)的理解。第6章是對(duì)衍生證券的進(jìn)一步介紹，本章的內(nèi)容為期貨和期權(quán)。第6章著重強(qiáng)調(diào)了期權(quán)是一種金融保險(xiǎn)合約的定義，它只在某些特定的情況下才有支付。在介紹了期貨和期權(quán)之后，用幾個(gè)例子討論了這些合約在風(fēng)險(xiǎn)管理中的用途。另外，第6章還分別討論了使用遠(yuǎn)期、期貨和期權(quán)來(lái)對(duì)沖的優(yōu)勢(shì)和劣勢(shì)。
關(guān)于固定收益證券的書(shū)必須涉及貨幣政策對(duì)利率的影響。第7章討論了在特定聯(lián)邦基金利率下，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的規(guī)則和覆蓋面。章末的案例研究以2007～2008年的金融危機(jī)為例，闡明了美聯(lián)儲(chǔ)的行為模式。第7章還介紹了如何利用聯(lián)邦基金利率期貨和這些衍生品合約所包含的信息來(lái)預(yù)測(cè)聯(lián)邦基金利率未來(lái)的變動(dòng)。第7章還把利率隨時(shí)間的變動(dòng)同經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹率聯(lián)系起來(lái)做了討論，因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)會(huì)為了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和控制通脹而行動(dòng)。由于重點(diǎn)是通貨膨脹，所以第7章還涉及通脹保值證券，這種債券支付的本金和利息與通脹率掛鉤。最后，第7章列舉了利率隨時(shí)間變動(dòng)的學(xué)術(shù)證據(jù)，以及持有債券的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)隨時(shí)間變化的事實(shí)。值得注意的是，第7章回答了為什么利率的期限結(jié)構(gòu)平均來(lái)說(shuō)是緩慢上升的這個(gè)問(wèn)題。
第8章是第一部分的最后一章，它討論了抵押貸款擔(dān)保證券市場(chǎng)及其主要參與者和資產(chǎn)證券化的過(guò)程。鑒于2007～2008年金融市場(chǎng)的混亂就是由抵押貸款擔(dān)保證券市場(chǎng)引起的，第8章還描述了這段時(shí)間的一些事件。本章還包括關(guān)于衡量提前還款速度方法的討論，及其對(duì)幾種抵押貸款擔(dān)保證券在定價(jià)和風(fēng)險(xiǎn)敞口上的影響，這幾種抵押貸款擔(dān)保證券有簡(jiǎn)單的過(guò)手證券、抵押擔(dān)保債券、僅本債券和僅息債券等。負(fù)凸性的概念在這里做了詳細(xì)討論并用數(shù)據(jù)做了示例，這些數(shù)據(jù)來(lái)源為過(guò)手證券經(jīng)銷商最大的交易市場(chǎng)，即預(yù)售市場(chǎng)。章末的案例研究表明了我們?nèi)绾斡脭?shù)據(jù)而不是定價(jià)公式來(lái)衡量抵押貸款擔(dān)保證券和其他債券的久期和凸性。
第二部分：二叉樹(shù)
本書(shū)的第二部分給讀者介紹了期限結(jié)構(gòu)模型和無(wú)套利策略的概念。第9章在一階段二叉樹(shù)的簡(jiǎn)單框架下闡明了這些重要概念。我在這章討論不同固定收益工具的相對(duì)定價(jià)和固定收益證券風(fēng)險(xiǎn)的概念，以及現(xiàn)在流行的定價(jià)方法——風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)。第9章不會(huì)使用第一部分那么多的數(shù)學(xué)公式，但這是邁入更廣闊的世界的一步，這個(gè)世界由無(wú)套利結(jié)構(gòu)模型構(gòu)成。第10章擴(kuò)展了對(duì)多階段二叉樹(shù)的分析，會(huì)涉及動(dòng)態(tài)復(fù)制和對(duì)沖的概念。這些策略使得交易者能夠用其他固定收益證券的資產(chǎn)組合來(lái)對(duì)沖未來(lái)持續(xù)的現(xiàn)金流，理解這些策略是無(wú)套利定價(jià)的核心。本章還討論了一種簡(jiǎn)單的方法，運(yùn)用該方法可以從未來(lái)短期利率預(yù)測(cè)中構(gòu)造多階段二叉樹(shù)，以及風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整可能性和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的概念。真實(shí)世界的例子包括長(zhǎng)期限衍生品的定價(jià)如何對(duì)相對(duì)復(fù)雜的證券快速定