新版序言

阿代爾·特納

2015年我在撰寫本書初版時，重點關(guān)注兩個相互關(guān)聯(lián)的問題。一是過度承擔(dān)風(fēng)險，這直接導(dǎo)致了2008年的全球金融危機。二是深刻的技術(shù)變革給日益富裕的經(jīng)濟(jì)體實現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)平衡目標(biāo)帶來了根本性的挑戰(zhàn)。五年過去了，當(dāng)前第一個問題的重要性有所下降，但第二個根本性問題越發(fā)緊迫和重要。

全球金融危機爆發(fā)的時點和方式，主要源于全球監(jiān)管機構(gòu)和中央銀行允許商業(yè)銀行和影子銀行以極少的資本承擔(dān)過多的風(fēng)險。為此，金融穩(wěn)定理事會（FSB）設(shè)計了嚴(yán)格的監(jiān)管制度。當(dāng)時我作為FSB政策委員會主席，深度參與了這項工作，時任中國銀監(jiān)會主席劉明康是該委員會的聯(lián)席主席，我們與世界各國同事緊密合作，取得了許多重要的成果。值得注意的是，在最近的新冠疫情全球危機中，我們并未面臨全球金融體系內(nèi)部不穩(wěn)定的問題。

然而，無論是全球還是中國仍然面臨著嚴(yán)重的宏觀經(jīng)濟(jì)失衡問題，需要新的政策和新的經(jīng)濟(jì)理論來解決和闡釋。

本書第四章和第五章介紹了2008年之后全球面臨的根本性的宏觀經(jīng)濟(jì)挑戰(zhàn)。危機之前，全球金融體系創(chuàng)造了過多的私人債務(wù)，為房地產(chǎn)建設(shè)和投機活動提供資金，危機過后形成“債務(wù)積壓”，抑制了需求，各國不得不通過擴大財政赤字來支撐經(jīng)濟(jì)增長和就業(yè)。然而，2010年開始，許多發(fā)達(dá)國家政府采取了財政緊縮政策，約束公共債務(wù)的上升，將維持經(jīng)濟(jì)的任務(wù)留給中央銀行，不得不實行極低利率甚至負(fù)利率。

這種政策的經(jīng)濟(jì)后果就是復(fù)蘇乏力，且擴大了不平等，因為極低的利率放大了富裕階層的財富；社會后果就是不公平和不安全感蔓延；政治后果包括2016年特朗普當(dāng)選美國總統(tǒng)和英國脫離歐盟。

正如本書主張的，原本我們有機會采取更好的政策組合。如本書第十四章所述，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體應(yīng)該實施更長期限和更大規(guī)模的財政赤字，并且中央銀行應(yīng)為大規(guī)模的財政赤字提供融資，即貨幣融資或財政赤字貨幣化。但我們沒有這樣做，于是給發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體和社會造成了嚴(yán)重的傷害。

2017年之后，全球經(jīng)濟(jì)增長變得更為強勁。悖論的是，特朗普對經(jīng)濟(jì)學(xué)所知甚少，所以他并沒有受縛于有關(guān)緊縮政策的錯誤理論。于是美國財政赤字逐步擴大，財政赤字占GDP比例由2016年的4.4％上升到2019年的6.3％。2015年至2019年間中國財政赤字占比由2.8％上升到6.3％。在無任何有計劃的協(xié)調(diào)下，全球兩個最大經(jīng)濟(jì)體為全球經(jīng)濟(jì)增長提供了有力的刺激。

除中國外，新冠疫情導(dǎo)致全球絕大多數(shù)國家經(jīng)濟(jì)增長停滯。2020年，美國、歐洲和日本將顯著萎縮。政府不得不急劇增加財政赤字，放棄降低公共債務(wù)占GDP百分比的目標(biāo)。2020年，美國財政赤字占GDP比例約19％，英國約16％，甚至厭惡債務(wù)的德國也將達(dá)到8％。

各國政府在彌補這些赤字方面沒有任何困難。由于私人儲蓄率飆升，利率降至更低水平，中央銀行已恢復(fù)量化寬松（QE）操作，累積了越來越多的政府債務(wù)。中央銀行持有的政府債務(wù)資產(chǎn)中的相當(dāng)大部分將永遠(yuǎn)保留在中央銀行的資產(chǎn)負(fù)債表上，顯然，原本是臨時的量化寬松，事后將被證明是永久性的財政赤字貨幣化。但是，拒絕承認(rèn)該事實的禁忌仍然存在，正如第十四章和第十五章中描述的那樣，由于拒絕承認(rèn)正在發(fā)生的事情，我們?nèi)匀蝗狈γ鞔_的政策來保證以嚴(yán)格和適當(dāng)?shù)姆绞绞褂秘泿湃谫Y。

新冠疫情加速了經(jīng)濟(jì)中潛在的結(jié)構(gòu)性變化，對現(xiàn)有的政策措施和經(jīng)濟(jì)理論提出了深刻的挑戰(zhàn)。本書第十一章中簡要介紹了相關(guān)內(nèi)容，在即將出版的《機器人時代的“資本主義”》中，我將詳細(xì)討論該問題。我們生活在一個瞬息萬變的世界中，技術(shù)快速進(jìn)步正在不斷地降低信息技術(shù)硬件和軟件的成本，并使更多的工作活動能夠自動化。新冠疫情為發(fā)達(dá)國家和中國的這些趨勢提供了巨大的推動力。

制造業(yè)需要管理員工的健康風(fēng)險，為防止生產(chǎn)中斷，正在加速自動化，因為機器人不會生病。以犧牲傳統(tǒng)零售業(yè)為代價的在線購物急劇增長。現(xiàn)在許多專業(yè)工作和管理類工作均可以居家在線辦公，這比大多數(shù)專家預(yù)期的要順利得多。實體娛樂場所關(guān)閉時，在線媒體娛樂蓬勃發(fā)展。

結(jié)構(gòu)變化的加速影響了資產(chǎn)價值和利率，強化了現(xiàn)有趨勢。意料之中的是，提供IT（信息技術(shù)）功能和服務(wù)的公司，其股價急劇上升。2020年11月初我寫這些文字時，納斯達(dá)克股票指數(shù)一年內(nèi)增長了30％，追蹤上海和深圳股市的CSI 300指數(shù)則上漲了17％，亞馬遜和谷歌、阿里巴巴和騰訊等股價都飆升了。

對于一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家而言，更令人驚訝的是，在歐洲、美國、中國，比如柏林和上海，房地產(chǎn)價格均保持上漲，由于在度假、娛樂和餐飲方面的消費暫時受限，一些家庭轉(zhuǎn)向投資于優(yōu)質(zhì)房產(chǎn)。這就是我在本書第十一章中分析的內(nèi)在趨勢的進(jìn)一步強化，即隨著人們變得越來越富裕，房地產(chǎn)在支出中所占的比重會越來越大。

不斷上升的股票和房地產(chǎn)價格加劇了財富不平等，收入不平等也可能加劇，當(dāng)專業(yè)人才和管理人員能夠繼續(xù)領(lǐng)取薪酬時，許多服務(wù)接待行業(yè)的員工以及中國農(nóng)民工卻下崗了。這種不平等反過來推高儲蓄率，進(jìn)而使長期利率保持在較低水平。

極低的利率可能會無限期延續(xù)。2008年危機之后，美聯(lián)儲、英格蘭銀行和歐洲中央銀行都將利率從5％左右降至接近零的水平。此后，經(jīng)濟(jì)學(xué)家和市場參與者一直在討論利率何時會回到危機前的“正�！彼�平。當(dāng)前最好的答案是“幾十年都不會”，也許永遠(yuǎn)不會。

全球范圍內(nèi)不平等的不斷加劇，多種資本設(shè)備的成本相對下降，總儲蓄與所需的私人部門投資之間可能存在永久的不平衡。在第十五章的結(jié)尾部分，我指出“長期停滯”可能需要永久性的貨幣融資提供相應(yīng)支撐。2015年我寫作本書時，這還只是一種可能性，而現(xiàn)在已可確定。

中國從新冠疫情危機中復(fù)蘇的速度和范圍遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體。然而，中國也面臨一個重大挑戰(zhàn)，本書第八章中對此有簡要分析。五年過去了，該挑戰(zhàn)變得愈發(fā)嚴(yán)峻。

1980年以來，中國經(jīng)濟(jì)增長成就令人矚目。然而，即便是2007年之前，中國就已存在失衡危險，投資過多消費不足，且投資過度向基礎(chǔ)設(shè)施和房地產(chǎn)傾斜。當(dāng)年溫家寶總理就說，中國經(jīng)濟(jì)依然存在不穩(wěn)定、不平衡、不協(xié)調(diào)、不可持續(xù)的結(jié)構(gòu)性問題。 2008年金融危機后，失衡更加嚴(yán)重。

由于2008年金融危機以及隨之而來的世界對中國商品需求的下降，政府采取了刺激國內(nèi)需求的政策，主要是通過信貸推動建筑業(yè)繁榮來拉動國內(nèi)需求。建筑業(yè)繁榮維持了中國經(jīng)濟(jì)增長并創(chuàng)造了就業(yè)，這意味著投資更傾向于基礎(chǔ)設(shè)施和房地產(chǎn)，2008年到2016年，兩類投資占GDP比例由15％上升到超過25％，而制造業(yè)投資占比略有下降。

過度投資于基礎(chǔ)設(shè)施和房地產(chǎn)存在三個弊端和危險。

一是投資資源的浪費。盡管習(xí)近平主席強調(diào)房子是用來住的、不是用來炒的，但仍有大量中國居民純粹出于金融投機目的購買了多套公寓。中國約有20％的公寓無人居住，其中很多公寓可能會永遠(yuǎn)無人居住。二是信貸融資和杠桿率上升已經(jīng)在商業(yè)銀行和影子銀行領(lǐng)域造成了金融體系不穩(wěn)定的風(fēng)險，在過去的五年中，中國人民銀行和銀監(jiān)會一直在努力應(yīng)對這些風(fēng)險。三是建筑業(yè)增長必然屬于碳密集型的，隨著鋼鐵和水泥的消耗量增加，中國碳排放量從2008年的75.5億噸增加到2014年的102.9億噸。

與2008年相似，當(dāng)下中國面臨充滿挑戰(zhàn)的全球環(huán)境。新冠疫情危機暴發(fā)之前，特朗普總統(tǒng)缺乏依據(jù)的關(guān)稅戰(zhàn)就對中國出口構(gòu)成了潛在威脅，而當(dāng)前發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的增長乏力更強化了這種威脅。在這種背景下，習(xí)近平主席和他的經(jīng)濟(jì)顧問提出了“雙循環(huán)”的理論�！半p循環(huán)”并非讓中國背對世界，而是強調(diào)了內(nèi)需和技術(shù)作為未來經(jīng)濟(jì)增長動力的重要性。

以國內(nèi)需求為重點是適當(dāng)?shù)�，但關(guān)鍵問題是什么樣的需求以及如何融資。如果內(nèi)需依然是投資而不是消費，那么中國經(jīng)濟(jì)將延續(xù)不平衡。如果投資依然偏向傳統(tǒng)的基礎(chǔ)設(shè)施和房地產(chǎn)，將會浪費更多的投資，尤其是在中國人口即將開始減少的情況下。

此外，對建筑業(yè)的持續(xù)過度投資將威脅習(xí)近平主席2020年9月下旬在聯(lián)合國大會上提出的氣候變化的兩個目標(biāo)：2060年實現(xiàn)“碳中和”，即凈碳排放量為零；2030年碳排放量達(dá)到峰值。然而，如果刺激國內(nèi)需求的工具依然是信貸創(chuàng)造，持續(xù)過度投資房地產(chǎn)幾乎不可避免。如本書第十一章所述，信貸過度增長、房地產(chǎn)過度投資與金融穩(wěn)定性受到的威脅密不可分。

中國不應(yīng)該在傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施和房地產(chǎn)上進(jìn)行更多投資，而應(yīng)該轉(zhuǎn)向刺激消費和新型基礎(chǔ)設(shè)施投資。2020年5月22日，李克強總理政府工作報告中正確地強調(diào)了投資5G網(wǎng)絡(luò)、人工智能、物聯(lián)網(wǎng)、數(shù)據(jù)中心和光纖的重要性。

新型基礎(chǔ)設(shè)施投資應(yīng)該成為優(yōu)先項，這將有助于未來構(gòu)建高價值數(shù)字經(jīng)濟(jì)。但是，相對于當(dāng)前對傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施和房地產(chǎn)投資而言，新型基礎(chǔ)設(shè)施的空間仍然很小。中國信息產(chǎn)業(yè)發(fā)展中心（CCID）預(yù)計，新型基礎(chǔ)設(shè)施投資不太可能超過GDP的1％。這印證了先前的觀點：信息技術(shù)飛速發(fā)展，硬件和軟件的成本會不斷下降。

因此，在李克強總理強調(diào)的新型基礎(chǔ)設(shè)施投資之外，中國增長模式還應(yīng)該包括其他三個要素。 一是按照GDP的一定比例刺激消費，同時消費盡可能“綠色”，朝著實現(xiàn)氣候目標(biāo)的方向發(fā)展，例如大力支持電動汽車的購買。二是中國應(yīng)大力投資零碳電力系統(tǒng)，滿足支持綠色增長的要求。三是應(yīng)該追求城市基礎(chǔ)設(shè)施和房地產(chǎn)投資質(zhì)量而不是數(shù)量，從而提供具有環(huán)境吸引力的節(jié)能型城市和建筑；如此即便傳統(tǒng)投資占比會有所下降，但絕對規(guī)模依然較大。

為實現(xiàn)這種重新定位的經(jīng)濟(jì)模式，中國需要新的政策刺激需求，本書提供了一些經(jīng)驗教訓(xùn)。我們必須認(rèn)識到，主要依靠信貸創(chuàng)造的任何需求刺激都不可避免地會向房地產(chǎn)和投機傾斜。必須增加政府的社會福利支出，使中國家庭降低儲蓄率。必須認(rèn)識到電氣化、數(shù)字化和綠色能源系統(tǒng)的發(fā)展是國家戰(zhàn)略目標(biāo)，既需要強有力的政府目標(biāo)予以引領(lǐng)和監(jiān)管，也需要直接的技術(shù)和有效的市場設(shè)計予以支持。

只要制定出這些政策組合，中國就具備實現(xiàn)更平衡和可持續(xù)增長的機會，也為重新思考我們需要的經(jīng)濟(jì)理論做出了貢獻(xiàn)。

我希望新版的《債務(wù)和魔鬼》能夠激勵中國學(xué)者幫助建立這一新理論。