承蒙東方出版社出版我的學(xué)術(shù)論文集，在讀者的要求之下，我先談一談我的學(xué)術(shù)研究生涯。
　　我想將我的研究分成幾個(gè)階段進(jìn)行解釋。我前三個(gè)階段的研究都以美國(guó)市場(chǎng)為主， 到了第四個(gè)階段才轉(zhuǎn)向研究亞洲市場(chǎng)。我的研究以公司治理方向?yàn)橹鳌Ｎ谊P(guān)于公司治理的論文一般都發(fā)表在Journal of Financial Economics （《金融經(jīng)濟(jì)學(xué)期刊》）、Journal of Finance（《金融學(xué)期刊》）、Journal of Political Economy（《政治經(jīng)濟(jì)學(xué)期刊》）、 American Economic Review（《美國(guó)經(jīng)濟(jì)評(píng)論》）、Journal of International Business Studies（《國(guó)際企業(yè)研究期刊》）等重要的國(guó)際學(xué)術(shù)雜志上。按照國(guó)際金融學(xué)術(shù)界的慣例，我的每篇論文的作者都是按英文字母先后順序排列。這與國(guó)內(nèi)按照作者貢獻(xiàn)大小排名的做法不同。
　　階段一（1986—1989）
　　1986年我在沃頓商學(xué)院取得博士學(xué)位以后，留校一年擔(dān)任講師工作。當(dāng)時(shí)沃頓從斯坦福大學(xué)禮聘了一位譽(yù)滿全球的大師Robert Litzenberger。由于我的指導(dǎo)教授Irwin Friend曾告訴我經(jīng)濟(jì)學(xué)中托賓的Q（即公司市值除以資產(chǎn)重量成本）理論將來(lái)在金融學(xué)領(lǐng)域中會(huì)有廣泛的應(yīng)用，因此我針對(duì)托賓的Q的應(yīng)用這一問(wèn)題向Litzenberger先生做了多次請(qǐng)益。經(jīng)過(guò)數(shù)次討論以后，他帶領(lǐng)我共同提出了一個(gè)觀念，那就是托賓的Q大于1是好公司，而托賓的Q小于1則是壞公司；壞公司發(fā)放股利對(duì)股民而言是好消息， 股價(jià)會(huì)上升，但好公司發(fā)放股利與否卻不會(huì)影響股價(jià)。我們利用美國(guó)的實(shí)證資料進(jìn)行驗(yàn)證，并確實(shí)得到了這個(gè)結(jié)果。該篇文章的題目為《股息公布：現(xiàn)金流量信號(hào)與自由現(xiàn)金流假說(shuō)》，文章完稿前，我已于1987年9月赴密歇根州立大學(xué)任教。我的博士論文《管理者自身利益對(duì)公司資本結(jié)構(gòu)影響的實(shí)證檢驗(yàn)》是與我的指導(dǎo)教授Irwin Friend 共同創(chuàng)作的，并且很順利地于1988年在Journal of Finance上發(fā)表。但在論文發(fā)表前，我的指導(dǎo)教授Irwin Friend 卻因中風(fēng)過(guò)世，享年70歲。這篇論文是我人生中發(fā)表的第一篇論文，卻是我的指導(dǎo)教授人生中的最后一篇。該論文指出美國(guó)公司的管理層在公司中持股數(shù)量越多，其行為就越保守，公司的負(fù)債率也就越低。這篇文章的結(jié)論對(duì)中國(guó)國(guó)有企業(yè)管理層持股現(xiàn)象具有重要意義，即管理層持股越多，則其經(jīng)營(yíng)行為就越趨向于保守。
　　1988年我在密歇根州立大學(xué)突然接到Journal of Finance的主編Rene Stulz打來(lái)的電話，他邀請(qǐng)我去俄亥俄州立大學(xué)訪問(wèn)一年。他希望能和我針對(duì)托賓的Q的應(yīng)用多進(jìn)行溝通。之后，我們合寫(xiě)了《管理業(yè)績(jī)、托賓的Q和成功收購(gòu)要約獲得的收益》一文。這篇文章主要是解決美國(guó)市場(chǎng)上收購(gòu)者在披露收購(gòu)意向時(shí)對(duì)本身股價(jià)下跌的困惑的。我們證明股價(jià)下跌的原因是大部分收購(gòu)者的托賓的Q均小于1，因此壞公司的繼續(xù)投資或收購(gòu)對(duì)于股民而言是壞消息。這篇文章和另一篇文章——《股息公布》在1989年的Journal of Financial Economics同一期上刊登。由于這兩篇文章同時(shí)在世界第一流的期刊同一期刊登， 因此立刻受到了學(xué)界的注意。
　　我和Rene Stulz又繼續(xù)利用托賓的Q的概念寫(xiě)了另外一篇文章——《自由現(xiàn)金流假說(shuō)檢驗(yàn)：對(duì)投標(biāo)者收益的分析》。這篇文章指出：如果收購(gòu)者的托賓的Q小于1，而其手中現(xiàn)金又充裕的話，那么他的收購(gòu)行為對(duì)股民而言是最不利的。因?yàn)閴墓�司�?huì)更加浪費(fèi)股民手中的現(xiàn)金。這篇文章于1991年在Journal of Financial Economics上發(fā)表。
　　這三篇論文在美國(guó)是相當(dāng)受重視的， 并且后兩篇論文的引用率在全世界金融學(xué)論文中占有相當(dāng)重要的地位。同時(shí)，這三篇論文對(duì)國(guó)內(nèi)企業(yè)的投資行為可提出比較具體的理論指導(dǎo)。
　　我在論文中提出托賓的Q大于1是好公司，而托賓的Q小于1則是壞公司。如果公司托賓的Q小于1， 那么根據(jù)我這三篇論文的理論， 托賓的Q小于1的壞公司就不應(yīng)該繼續(xù)投資， 而應(yīng)將手中多余的錢發(fā)還給股民。
　　階段二（1989—1994）
　　當(dāng)我仍然在俄亥俄州立大學(xué)任教時(shí)，有一位當(dāng)時(shí)在得克薩斯州大學(xué)任教的年輕助理教授Stuart Gilson在會(huì)議上碰到我，他希望我能與他合寫(xiě)一篇論文。他在羅切斯特大學(xué)（University of Rochester）的博士論文中有些關(guān)于美國(guó)破產(chǎn)公司的資料。由于當(dāng)時(shí)經(jīng)過(guò)了數(shù)位大師的調(diào)教， 我慢慢對(duì)公司財(cái)務(wù)有了概念， 也更清楚地知道如何透過(guò)文字表達(dá)我的觀點(diǎn)， 還比較知道如何把問(wèn)題給說(shuō)圓了，因此比較容易找到突破口。當(dāng)時(shí)靈機(jī)一動(dòng)，我想，可以探討一下為何美國(guó)公司一定會(huì)選擇破產(chǎn)，它們有沒(méi)有可能和債權(quán)人私下和解？于是有了這篇題目為《不良債務(wù)重組：對(duì)債務(wù)違約公司私下重組的實(shí)證研究》的文章，其中提出了一個(gè)新觀點(diǎn)。我認(rèn)為，直接宣告破產(chǎn)對(duì)股民打擊太大，而私下和解對(duì)股民較為有利。這篇文章1990年在Journal of Financial Economics上發(fā)表。
　　我的這篇文章受到了學(xué)界的高度重視， 被列入1990年所有出版的金融論文（包括投資學(xué)和公司財(cái)務(wù)）中世界排名第一的最高引用率文章， 而且還被列入了全世界引用率最高的50篇金融學(xué)論文（包括投資學(xué)和公司財(cái)務(wù)）之中。另外，這篇文章和另外一篇題為《管理業(yè)績(jī)、托賓的Q和成功收購(gòu)要約獲得的收益》的文章同時(shí)被列入全世界公司財(cái)務(wù)引用率最高的28篇論文中。Gilson也因?yàn)檫@篇文章和他自己的另外兩篇發(fā)表的文章被哈佛大學(xué)挖走了。
　　由于我們國(guó)內(nèi)當(dāng)時(shí)還沒(méi)有類似于美國(guó)的破產(chǎn)制度， 因此本文對(duì)國(guó)內(nèi)企業(yè)的指導(dǎo)作用不大， 反而對(duì)美國(guó)的企業(yè)起了相當(dāng)大的沖擊， 幾乎大部分的美國(guó)公司財(cái)務(wù)教科書(shū)均引用了此論文。 我在后面討論公司治理的歷史文獻(xiàn)時(shí)會(huì)詳細(xì)討論美國(guó)的破產(chǎn)制度和我這篇文章的貢獻(xiàn)。
　　1989年我離開(kāi)俄亥俄州立大學(xué)赴紐約大學(xué)任教。這幾篇文章均是在我抵達(dá)紐約以后才發(fā)表的。我個(gè)人覺(jué)得我在此時(shí)對(duì)公司財(cái)務(wù)的研究才開(kāi)始進(jìn)入狀態(tài)，也開(kāi)始受到小圈子的重視， 但是文學(xué)式的英文修為仍然達(dá)不到標(biāo)準(zhǔn)。我和紐約大學(xué)的Kose John共同寫(xiě)了一篇題為《圍繞股息公告的內(nèi)部人交易：理論和證據(jù)》的文章，并于1991年在Journal of Finance上發(fā)表。這篇文章用理論證實(shí)了公司內(nèi)部人買（賣）自己公司股票是給股民一個(gè)正（負(fù)）面的信號(hào)，而從實(shí)證研究中也得到了相同的結(jié)果。這個(gè)結(jié)論對(duì)國(guó)內(nèi)上市公司有相當(dāng)大的參考意義。 我的證據(jù)明顯地反映出美國(guó)的股民對(duì)內(nèi)部人士是有信心的， 因此內(nèi)部人持股的變化會(huì)影響到股民的信心。 但國(guó)內(nèi)的情況不一樣。 例如上市公司重組時(shí)， 內(nèi)部人先行將資產(chǎn)剝離， 而后在注入有概念的新資產(chǎn)的同時(shí)再大量買入股票。 等到股價(jià)上升后， 內(nèi)部人立刻在最高點(diǎn)拋售， 而后股價(jià)立刻大跌， 套住了其他股民。由于國(guó)內(nèi)股市內(nèi)部人操縱股價(jià)的情況嚴(yán)重，因此很難讓股民對(duì)其產(chǎn)生信心。
　　我離開(kāi)俄亥俄州立大學(xué)后，仍然和Rene Stulz共同繼續(xù)發(fā)表論文。我們于1992年在Journal of Financial Economics上發(fā)表了題為《破產(chǎn)宣告在行業(yè)內(nèi)的傳染效應(yīng)和競(jìng)爭(zhēng)效應(yīng)的實(shí)證分析》的文章。我們發(fā)現(xiàn)行業(yè)內(nèi)的低負(fù)債競(jìng)爭(zhēng)者可以從其他破產(chǎn)公司的困境中受益，而高負(fù)債競(jìng)爭(zhēng)者將會(huì)受到損失。這篇文章首先提出了負(fù)債率的大小可以影響一個(gè)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力， 因?yàn)橹挥胸?fù)債率低的企業(yè)才能更快地把握住由于破產(chǎn)企業(yè)退出市場(chǎng)所創(chuàng)造的機(jī)會(huì)。
　　其后我和Jeffery Netter以及Kose John于1992年在Journal of Finance上發(fā)表了《大企業(yè)業(yè)績(jī)下滑時(shí)的自主性重組行為》一文。該文詳細(xì)羅列了美國(guó)大企業(yè)碰到業(yè)績(jī)跌落時(shí)的反應(yīng)。結(jié)論是美國(guó)企業(yè)的經(jīng)理人員碰到危機(jī)后的反應(yīng)是怪罪他人， 然后裁員以降低成本等等， 卻很少怪罪自己。這個(gè)結(jié)論和我們部分國(guó)有企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)非常類似，公司經(jīng)營(yíng)好都是自己有能力， 經(jīng)營(yíng)不好就是體制問(wèn)題。