我們正處在一個變革的時代。這個時代，以移動互聯(lián)為核心的技術(shù)創(chuàng)新正在深刻地影響著我們的生活以及生產(chǎn)組織方式。移動智能終端、社交網(wǎng)絡(luò)和電子商務(wù)已經(jīng)改變了全球的交流與交易方式。在此驅(qū)動下，以智能工廠、智能生產(chǎn)為主題的工業(yè)4.0時代也會即將到來。這個時代，以不久前結(jié)束的國際金融危機(jī)為標(biāo)志，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體無約束的金融衍生創(chuàng)新和新興經(jīng)濟(jì)體拉動全球需求的二元增長模式已難以為繼。后危機(jī)時代，各國的有效需求、產(chǎn)能組合、成本結(jié)構(gòu)以及金融環(huán)境都已發(fā)生重大變化，發(fā)達(dá)國家與新興經(jīng)濟(jì)體都在新常態(tài)下努力尋求新的增長動力。這個時代，中國已然進(jìn)入全面深化改革的新階段，讓市場發(fā)揮決定性作用，必將為經(jīng)濟(jì)改革注入持續(xù)而強(qiáng)大的動力。

在這樣一個變革時代，各國需要大企業(yè)作為支撐大國經(jīng)濟(jì)的中堅力量。就在2014年11月，作為科技創(chuàng)新的代表、早已富可敵國的美國蘋果公司市值已突破7 000億美元大關(guān)。中國的阿里巴巴集團(tuán)也以超過250億美元的全球IPO融資，刷新了全球資本市場的歷史紀(jì)錄。西門子、蒂森克虜伯等德國大企業(yè)在國家戰(zhàn)略引導(dǎo)下，已悄然開始謀求工業(yè)4.0時代的先發(fā)優(yōu)勢。中信股份借殼中信泰富，實現(xiàn)中信集團(tuán)整體對接香港資本市場，開啟新一輪中國企業(yè)資本國際化的探索之路。中國南車、中國北車換股合并，未來致力于在高端裝備制造業(yè)參與國際競爭。復(fù)星集團(tuán)矢志于中國動力嫁接全球資源，在國際產(chǎn)業(yè)格局演變中主動參與全球競爭。IT巨頭惠普已完成的分拆分立，也反映出企業(yè)成長需根據(jù)市場要求不斷加以變化的現(xiàn)實……可見，在全球大國博弈的舞臺上，兵無常勢，但大企業(yè)始終扮演著無可替代的重要角色。中國既需要無數(shù)中小企業(yè)作為經(jīng)濟(jì)活力的堅實基礎(chǔ)，也需要更多有實力的大企業(yè)在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級、參與國際競爭中發(fā)揮引領(lǐng)作用。
那么，如何造就有競爭力的中國大企業(yè)，這無疑是亟待深入思考的問題。尤其在后危機(jī)時代，中國企業(yè)普遍面臨內(nèi)外需求不足、產(chǎn)能過剩、要素成本攀升、技術(shù)進(jìn)步加快、金融市場不穩(wěn)等諸多外部壓力。我們亟待通過全面深化改革釋放改革紅利，發(fā)揮市場的決定性作用，激發(fā)國有和民營等社會各類資本的積極性，通過混合所有制改革，進(jìn)一步造就體制機(jī)制完善、更具活力與競爭力的微觀市場主體。因為它們能通過資本的有效驅(qū)動和資本市場的孵化培育，不斷成長為有國際競爭優(yōu)勢的大企業(yè)。
在這樣的大趨勢和背景下，對于企業(yè)成長、大企業(yè)培育、對接資本市場這些主題的研究，顯然極具理論和實踐價值。沈翎女士領(lǐng)頭撰寫的這本著作在這方面進(jìn)行了開創(chuàng)性和系統(tǒng)性的探索。盡管這方面的研究也有不少，但已有的研究大多從產(chǎn)業(yè)組織、資源要素、企業(yè)家精神、企業(yè)發(fā)展史等角度展開，能夠立足企業(yè)自身，把企業(yè)視為有機(jī)生命體，回歸“資本驅(qū)動企業(yè)成長”的基本原理，將資本、資本市場與企業(yè)的互動機(jī)制作為研究對象的著作，目前還很少。
作為世界500強(qiáng)企業(yè)——中國五礦集團(tuán)的高層管理者，沈翎女士長期處于中央企業(yè)財務(wù)、投融資與資本運營等管理前沿，有著豐富的實踐經(jīng)驗。在繁忙工作之余，她能將多年實踐進(jìn)行理論總結(jié)，這既是對國企改革的積極參與，也是對全社會的有益分享。在本書中，作者圍繞企業(yè)集團(tuán)的資本驅(qū)動機(jī)制和對接資本市場的頂層設(shè)計兩個主題，揭示這兩個主題及其間的內(nèi)在邏輯，為讀者提供了理解大型企業(yè)集團(tuán)的資本邏輯、理解其在資本市場的行為選擇的獨特視角。
本書作者視野開闊，案例解讀詳實，并沒有局限在國有資本和國有企業(yè)自身，而是基于企業(yè)集團(tuán)的本質(zhì)屬性和資本運作的基本規(guī)律加以研究，這也有助于在新一輪國有資產(chǎn)監(jiān)管與國有企業(yè)改革中引發(fā)大家更深入的思考。作者通過邏輯性思維、結(jié)構(gòu)化方法和定量分析技術(shù)等進(jìn)行闡述，對若干主題的探討，如資本杠桿放大機(jī)制、核心資本缺口測定、上市頂層設(shè)計適應(yīng)性原則、頂層設(shè)計的底層依據(jù)等，都沒有停留在一般性分析上，而是注重相關(guān)研究的理論穿透性和現(xiàn)實說服力。此外，作者還從重復(fù)博弈的穩(wěn)態(tài)運行機(jī)制角度探討了混合所有制改革與資本市場的關(guān)系，提出了頗有啟發(fā)性和建設(shè)性的觀點�？傊�，相信讀者會從本書中受益匪淺。
我很高興沈翎女士的著述能夠出版，欣然提筆，是為序。

國務(wù)院國資委副主任 孟建民

作為國家競爭力的重要載體， 中國大企業(yè)目前都在想法設(shè)法通過登陸資本市場， 以獲得進(jìn)一步發(fā)展的巨大助力， 這是大企業(yè)發(fā)展的必由之路， 也被視為企業(yè)的成人禮。 對于即將登陸資本市場或有意登陸資本市場的大企業(yè)來說， 以何種平臺架構(gòu)與資本市場進(jìn)行最有利對接， 是一個非常值得深思的問題。 鑒于此，中國五礦集團(tuán)的總會計師攜手資本運營部總經(jīng)理， 基于他們自身深厚的理論功底和豐富的實踐經(jīng)驗， 為上述問題提供了最完美的答案！

這是一本以企業(yè)與資本的關(guān)系、企業(yè)在資本市場的行為選擇為主要內(nèi)容的書。本書的主角是大企業(yè)，尤其是在現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)活動中普遍存在的、有著多級母子公司關(guān)系和多元資產(chǎn)組合形態(tài)的企業(yè)集團(tuán)。




在展開兩個主題探討之前，本書開篇對企業(yè)做了相應(yīng)的分析和界定。事實上，古典和現(xiàn)代企業(yè)理論對企業(yè)的性質(zhì)已有非常深刻的揭示，企業(yè)集團(tuán)是企業(yè)作為市場的替代、隨著分 這是一本以企業(yè)與資本的關(guān)系、企業(yè)在資本市場的行為選擇為主要內(nèi)容的書。本書的主角是大企業(yè)，尤其是在現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)活動中普遍存在的、有著多級母子公司關(guān)系和多元資產(chǎn)組合形態(tài)的企業(yè)集團(tuán)。




在展開兩個主題探討之前，本書開篇對企業(yè)做了相應(yīng)的分析和界定。事實上，古典和現(xiàn)代企業(yè)理論對企業(yè)的性質(zhì)已有非常深刻的揭示，企業(yè)集團(tuán)是企業(yè)作為市場的替代、隨著分工與協(xié)作的深化而出現(xiàn)的介于企業(yè)與市場之間的一種中間組織形式。作為若干企業(yè)的集合體，就產(chǎn)權(quán)關(guān)系形態(tài)而言，企業(yè)集團(tuán)有垂直型、環(huán)形、網(wǎng)狀等多種結(jié)構(gòu)。現(xiàn)實中普遍存在、符合國際通用會計核算體系、容易為資本市場所理解的是傘形結(jié)構(gòu)的企業(yè)集團(tuán)，這也正是本書所研究的對象。對于這類企業(yè)集團(tuán)基本屬性的把握，是本書圍繞兩個主題展開研究的基礎(chǔ)。


本書重點探討的兩個主題，一是企業(yè)的資本魔方，二是上市頂層設(shè)計。前者主要研究在驅(qū)動企業(yè)成長過程中的資本構(gòu)成、杠桿原理與作用機(jī)制，并通過對企業(yè)經(jīng)營和投資活動的歸納與抽象，搭建起既定約束條件下企業(yè)各類資本需求的量化關(guān)系，進(jìn)而通過計量模型研究企業(yè)成長對于資本尤其是對于核心資本需求的缺口，最后研究企業(yè)核心資本的補(bǔ)充問題，從而導(dǎo)出企業(yè)選擇進(jìn)入資本市場的邏輯必然性。后者研究的是企業(yè)集團(tuán)針對上市平臺架構(gòu)及其動態(tài)調(diào)整所進(jìn)行的理性選擇。為此，本書研究了企業(yè)在資本市場的平臺架構(gòu)、形態(tài)轉(zhuǎn)換、時點時機(jī)等問題，提出上市頂層設(shè)計是企業(yè)基于適應(yīng)性原則的相機(jī)抉擇。同時，本書梳理了企業(yè)內(nèi)外部諸多關(guān)鍵因素，逐一分析了這些因素與上市平臺架構(gòu)之間的適應(yīng)性關(guān)系。更進(jìn)一步，回到企業(yè)集團(tuán)的基本屬性——具備母子公司關(guān)系的中間型組織，本書研究了上市頂層設(shè)計——上市平臺架構(gòu)選擇及其動態(tài)調(diào)整——應(yīng)秉持的基本準(zhǔn)則：從管理維度看，應(yīng)遵循公司治理與集團(tuán)管控綜合成本的最小化原則；從財務(wù)維度看，應(yīng)遵循母公司兩種“困境”可承受前提下企業(yè)資本充實的最大化原則。



這兩個主題的研究方法有很大不同。資本魔方主要是基于財務(wù)視角，從靜態(tài)到動態(tài)，以定性和定量相結(jié)合的方法來研究企業(yè)成長與資本驅(qū)動的關(guān)系。上市頂層設(shè)計則主要基于管理視角，以系統(tǒng)性思維和結(jié)構(gòu)化方法，圍繞上市平臺架構(gòu)選擇問題進(jìn)行層次分解和因素分析。最后再從管理和財務(wù)的兩大視角，對上述問題做進(jìn)一步理論揭示，即上市頂層設(shè)計的本質(zhì)要求是企業(yè)在約束條件下的資本市場行為的最優(yōu)化選擇。


盡管兩個主題探討的內(nèi)容和方法不同，但內(nèi)在聯(lián)系十分緊密。如果我們把企業(yè)看作是一個生命體，資本視作滋養(yǎng)成長的營養(yǎng)，那么，資本魔方研究的是營養(yǎng)如何配置，如何滋養(yǎng)企業(yè)成長，營養(yǎng)缺口如何測量并補(bǔ)充等問題；上市頂層設(shè)計研究的是當(dāng)生命體步入青壯年后，作為“成人禮”，如何以最有效的方式對接好資本市場這個最大“營養(yǎng)源”問題，包括如何適應(yīng)內(nèi)外部環(huán)境、調(diào)試方式，如何遵循自身生長規(guī)律、符合自身體質(zhì)特點，從而保障營養(yǎng)吸收和新陳代謝的良性循環(huán)。


顯然，資本魔方所揭示的企業(yè)永恒主題——不斷充實核心資本，在全社會普遍需要“去杠桿化”的今天尤顯重要。企業(yè)擴(kuò)張發(fā)展如果缺乏足夠的資本尤其是核心資本做支撐，一旦市場發(fā)生波動（大概率事件），其抗風(fēng)險能力則非常脆弱。在后金融危機(jī)時代，企業(yè)不但要為盈利而戰(zhàn)，更要為健康的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)而戰(zhàn)。順著資本魔方所揭示的資本杠桿傳動機(jī)制，企業(yè)在各類經(jīng)營與投融資活動中審時度勢，把握限度，這樣就能趨利避害，贏得長久發(fā)展的空間。


作為企業(yè)充實資本的主渠道、主戰(zhàn)場，資本市場可以發(fā)揮決定性作用。這與我們當(dāng)前混合所有制改革任務(wù)也息息相關(guān)。以作者在并購整合中與各類資本打交道的經(jīng)驗來看，混合所有制改革在本質(zhì)上就是各種所有制資本圍繞企業(yè)治理進(jìn)行重復(fù)博弈的過程，這一重復(fù)博弈過程要以有利于企業(yè)“兩權(quán)”分離和公司治理為前提。但要實現(xiàn)這樣的預(yù)期效果，就需要一套合理的制度安排做保障，以使各種所有制資本在面對公允定價、公平準(zhǔn)入、利益分配、僵局解決等重大方面快速達(dá)成穩(wěn)態(tài)平衡，從而無損于企業(yè)本身的利益。如果缺乏這樣一套制度保障，則“混改”效果很容易打折扣，或陷入為“混改”而混合的窘境�；�于這樣的視角，作者認(rèn)為在現(xiàn)實條件下只有資本市場提供了這樣一套既具有穩(wěn)態(tài)平衡機(jī)制又能為各方接受和共同遵守的制度保障，從而使資本市場具備了“混改”主戰(zhàn)場的基礎(chǔ)條件。


通過研究我們發(fā)現(xiàn)，企業(yè)集團(tuán)上市頂層設(shè)計——圍繞單/分平臺架構(gòu)選擇及其動態(tài)調(diào)整——主要是基于特定企業(yè)的內(nèi)外適應(yīng)性原則，其深層依據(jù)又在于企業(yè)成本最小化與效用最大化的經(jīng)濟(jì)學(xué)原理。這些研究也引發(fā)我們對以管資本為主加強(qiáng)國有資產(chǎn)監(jiān)管、組建若干國有資本運營公司、有條件的國有企業(yè)改組為國有資本投資公司等相關(guān)話題的思考，盡管這些可能已超出企業(yè)自身的層面�？梢哉f，如果大型國有企業(yè)在合理的上市頂層設(shè)計下，實現(xiàn)與資本市場的有效對接，這就為組建國有資本運營公司奠定了堅實基礎(chǔ)，也為改組為國有資本投資公司創(chuàng)造了有利條件，以管資本為主加強(qiáng)國有資產(chǎn)監(jiān)管的改革方向才更加有保障和可操作。


在撰寫本書過程中，我們發(fā)現(xiàn)，對于企業(yè)和資本某些運行規(guī)律的研究，從來沒有像今天這樣會與國家崛起、與經(jīng)濟(jì)改革等宏大主題有如此深刻聯(lián)系，這每每讓我們有一種光榮的參與感和使命感。雖然理論與文字很容易陷入刻板與枯燥，但企業(yè)與市場卻總是鮮活而生動。投身其中，實踐會為我們提供不竭的思想源泉。


沈翎


2014年12月

沈翎 現(xiàn)任中國五礦集團(tuán)公司總會計師。財政部企業(yè)內(nèi)部控制標(biāo)準(zhǔn)委員會委員、國務(wù)院國資委中央企業(yè)內(nèi)部控制專家委員會委員。2005年《新理財》“中國年度CFO人物”、2007年《首席財務(wù)官》“中國十大杰出CFO”。在大型企業(yè)財務(wù)與投融資管理、跨國并購與重組、資本運作、全面風(fēng)險管理等領(lǐng)域具有豐富的理論和實踐經(jīng)驗。

薛飛 現(xiàn)任中國五礦集團(tuán)公司資本運營部總經(jīng)理。在大型企業(yè)并購重組、資本運作、價值評估與投資分析等方面具有理論與實踐經(jīng)驗。

彭彭 現(xiàn)任中國五礦集團(tuán)公司資本運營部股本融資部經(jīng)理。在大型企業(yè)投融資分析、并購重組、資本運作等方面具有理論與實踐經(jīng)驗。
　　

序言Ⅶ

前言Ⅺ

全書邏輯總圖ⅩⅤ

第一章 大企業(yè)：大國崛起的中堅力量

一、航母Style003
二、從大企業(yè)到企業(yè)集團(tuán)005
三、大企業(yè)與大國崛起023


第二章 資本魔方：企業(yè)成長的驅(qū)動之輪
序言Ⅶ

前言Ⅺ

全書邏輯總圖ⅩⅤ

第一章 大企業(yè)：大國崛起的中堅力量

一、航母Style003
二、從大企業(yè)到企業(yè)集團(tuán)005
三、大企業(yè)與大國崛起023


第二章 資本魔方：企業(yè)成長的驅(qū)動之輪

一、資本與企業(yè)成長037
二、資本魔方的靜態(tài)解構(gòu)047
三、資本魔方的動態(tài)運轉(zhuǎn)059
四、資本魔方的模型化067
五、永恒的主題079



第三章 充實資本：發(fā)揮市場的決定作用


一、核心資本的源頭活水085
二、走進(jìn)資本市場092
三、上市，上市 097
四、“混改”主戰(zhàn)場101
五、中國式“整體上市”109

第四章 頂層設(shè)計：對接市場的理性抉擇


一、單分之選：頂層設(shè)計的靜態(tài)選擇119
二、進(jìn)退時機(jī)：頂層設(shè)計的動態(tài)調(diào)整125
三、謀定后動：頂層設(shè)計的權(quán)衡要點134
四、相機(jī)抉擇：頂層設(shè)計的核心理念145
五、適應(yīng)性：頂層設(shè)計的分析框架153


第五章內(nèi)部適應(yīng)性選擇


一、企業(yè)的DNA：內(nèi)部適應(yīng)性三大結(jié)構(gòu)159
二、業(yè)務(wù)周期性：波峰波谷的輪回163
三、業(yè)務(wù)專業(yè)化：“術(shù)業(yè)有專攻”170
四、業(yè)務(wù)多元化：跨界經(jīng)營的誘惑176
五、業(yè)務(wù)協(xié)同性：集體的力量182
六、業(yè)務(wù)生命周期：四時有常的宿命189
七、組織結(jié)構(gòu)：巨人的骨架194
八、管控的本質(zhì)：“兩種體制”的平衡202
九、管控的模式：集權(quán)與分權(quán)的取舍211


第六章 外部適應(yīng)性選擇


一、透明的魚缸：外部適應(yīng)性三大環(huán)境223
二、產(chǎn)業(yè)與經(jīng)濟(jì)環(huán)境：變幻莫測的“大氣候”226
三、資本市場波動：經(jīng)濟(jì)的“晴雨表”238
四、投資者偏好：“混合果汁”效應(yīng)241
五、治理博弈：茶壺里的風(fēng)暴248
六、監(jiān)管環(huán)境：顯微鏡與放大鏡261



第七章 最優(yōu)化：頂層設(shè)計原則的再思考


一、內(nèi)外協(xié)調(diào)：適應(yīng)性因素間的相互影響275
二、核心關(guān)系：企業(yè)集團(tuán)中的母子公司關(guān)系280
三、運行成本最小化：頂層設(shè)計中的管理視角289
四、資本充實最大化：頂層設(shè)計中的財務(wù)視角297


第八章 案例分析：沒有終點的旅程


一、形散神不散：嘉能可國際307
二、孵化注資：華潤集團(tuán)315
三、眾星捧月：通用電氣325
四、一盤很大的棋：中航工業(yè)331
五、進(jìn)退自如：復(fù)星集團(tuán)343
六、結(jié)語352


致謝355